前三季度营业收入下降、现金流为负、存货飙升，为A股游戏行业头部玩家完美世界，敲响了警钟。

    斑马消费梳理后发现，正是游戏板块的下滑和影视版块的拖累，双重效果所致。

    游戏公司们手握巨额现金和优质IP，纷纷布局泛娱乐战略以对冲游戏行业的风险，而最为接近的影视行业，则成为它们的首选。

    完美世界砸下巨资，拥有了游戏公司中最完善的影视产业链，虽然形成了规模，但盈利有限，却带来了影视行业的坏毛病——高企的存货和应收账款。

    另一边，虽然公司的游戏业务持续赚钱，但缺乏新鲜的拳头产品，营业收入呈现缩水趋势。

    面对这样的两难处境，不知道完美世界的泛娱乐战略，如何抉择？

存货飙升近20亿元

    游戏行业风声鹤唳，头部企业完美世界（002624.SZ）虽然净利润大幅上涨，但营业收入出现下滑。

    2018年前三季度，公司营业收入55.13亿元，同比下降0.20%，净利润13.17亿元，同比增长22.18%。

    完美世界游戏创立于2004年，3年后登陆纳斯达克（彼时的代码为NASDAQ：PWRD）；2008年，完美世界影视成立，2014年借壳金磊股份上市，成为完美环球，两家上市公司的实际控制人都为池宇峰；2015年完美世界游戏完成私有化，2016年初作价120亿元置入完美环球，组成现在的完美世界。

    在经历了2016年-2017年的迅猛增长之后，完美世界突然在2018年，慢了下来。

    从2017年开始，公司经营活动产生的现金流量净额开始大幅下滑；2018年一季度开始，公司的经营性现金流为负；其2018年三季报显示，公司经营性现金流为-4.83亿元。

    除此之外，公司高企的存货余额和应收账款也值得重视。

    2018年三季度末，公司存货余额23.80亿元；而在公司借壳上市的2016年底，公司的存货余额仅为4.96亿元。

    公司在解释2017年以来存货余额飙升时表示：主要系公司影视业务规模扩大、投资拍摄的影视剧增加所致。

    另外，公司2018年三季报显示，应收账款期末余额为16.51亿元。

影视板块毛利率较低

    完美世界对影视业务的重视，从近年的投资活动上，可见一斑。

    2016年，公司斥资17.34亿元，参与美国环球影业的片单投资，还出资8000万元参与设立了一支影视产业股权投资基金，2017年增资3.2亿元。

    2017年，公司投资了嘉行传媒、北京新片场传媒、天津同心影视传媒等企业，耗资数亿元。其中，嘉行传媒的法人代表曾嘉是杨幂的经纪人，杨幂工作室正是嘉行传媒的前身。

    而2016年以来，公司在游戏板块的大型投资，仅有2016年对祖龙科技4581.67万元的增资。

    在完美世界近10年的苦心经营下，公司成为A股游戏行业中几乎唯一一个，拥有完善的影视行业产业链的玩家，其影视业务包括电影电视剧综艺节目的制作与发行、艺人经纪、院线发行和放映等——很多影视行业的上市公司，都达不到这种生态布局。

    2017年，公司影视版块的营业收入22.79亿元，同比增长56.64%；2018年上半年，影视版块营业收入10.04亿元，同样翻了一倍。

    不过，完美世界影视板块的盈利表现不佳，毛利率（39%左右）远低于影视行业的老牌玩家华谊兄弟（300027.SZ）、光线传媒、华录百纳（300291.SZ）等。而公司游戏板块的毛利率，高达70%左右。

    影视行业还没赚多少钱，就开始因为行业特有的高存货和高应收账款影响公司业绩，完美世界的影游综合体模式将来怎么走？

游戏产品后继乏力

    《诛仙》《完美世界》《DOTA》，这些中国游戏行业绕不过去的名字，都来自完美世界旗下（完美世界是《DOTA2》的运营商）。

    以至于，完美世界可以作价120亿元借壳上市，溢价412倍，几乎破了A股游戏行业的记录。

    2017年，完美世界游戏板块营业收入56.60亿元，同比增长20.13%；在中国游戏行业中，仅次于腾讯、网易和三七互娱（002555.SZ）。

    不过，进入2018年，完美世界引以为傲的游戏业务，也疲态尽显。2018年上半年，公司游戏业务营业收入26.63亿元，同比下滑13.26%——游戏行业头部玩家中，仅此一家。

    更加明显的是，公司近几年缺乏爆款游戏新品，还是靠《诛仙》《完美世界》《DOTA2》保持收入和活跃度。

    可以说，在新品的数量和口碑上，完美世界旗下游戏板块，远不如旗下影视版块。毕竟，公司旗下有票房、口碑双丰收的《非凡任务》，也有拿奖拿到手软的《嘉年华》。

    随着监管部门收紧版号审批，完美世界控制研发投入，产品后继乏力这个趋势预计会持续一段时间。

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